在资金面方面，自11月以来，资金面波动明显加大，银行间市场主要品种回购利率不断上行，截至11月15日 ， 最具代表的DR007（存款类机构7天期债券回购利率）均值为1.76%，较上月均值上升10个基点；隔夜利率DR001均值为1.66%，较上月均值上升32个基点；1年期商业银行（AAA级）同业存单到期收益率均值为2.16%，也较上月均值上升15个基点 。而且本月MLF缩量续做，使得市场对流动性的预期更加不确定 。
另在权益市场方面 ， 在防疫政策优化背景下 ， 各地方管控力度出现较大调整 ， 11月前两周权益市场大幅走强 ， 使得债市相应承压 。
集中赎回压力大
除了基本面因素外，理财集中赎回的抛压也对债市造成影响 。“可能还与交易配置的操作因素有关 。”章立聪对采访人员称，目前部分债基和理财产品面临较大的赎回压力 ， 不得不被动抛售部分资产，对债券市场的形成了较为强烈的负反馈 。
银行理财和基金客户习惯于“追涨杀跌”，申赎行为的“顺周期性”往往会放大市场波动，再度引发净值调整，继而再度激起赎回压力，也即是市场所说的负反馈效应 。“当理财和基金抛售压力较大时 ， 可能又会引发市场继续调整，继而进一步影响净值，继续引发赎回压力，形成恶性循环 。”章立聪说道 。
从市场构成来看 ， 在近日震荡剧烈的短债市场中，主要投资者包括银行的配置户、理财产品和公募基金 。银行配置户往往是持有至到期策略不会净卖出，而近期银行理财产品与公募基金出现的赎回现象较为明显 。
理财产品的投资者主要是居民 ， 在理财净值下跌过程中，居民赎回增加，从而使得理财规模收缩 。方正证券统计 ， 截至11月15日，理财合计规模为27.9万亿，这要较10月底的28万亿减少了1000亿，其中主要是固收类理财产品由18.68万亿减少至了18.5万亿，减少了1800亿元 。权益类理财规模为356亿元 ， 与10月底基本持平 。而理财公司在面对赎回时，也会赎回委外并卖出高流动性债券，从而对债市造成冲击 。
另在公募基金方面 ， 前述私募基金经理对采访人员称，公募基金的最大单一投资者机构就是银行自营交易户，来自于银行的金融市场部门，他们通常会购买千亿级别以上的公募短债基金 。临近年底，交易户面临考核压力，近期债市回调可能已经使他们出现了损失，因而存在及时赎回的动力 。
方正证券固收分析师张伟也表示 ， 近期债市调整可以分为两个阶段，首先是政策放松带来的预期冲击 ， 这已经在11月14日得到较为充分的释放；现在可能进入到了第二阶段，也即因为债市下跌带来的赎回压力，从而导致机构被动抛售债券，并带来债市调整 。而债市调整又加剧赎回压力 。
“在几个月之前，我们与一些理财和公募基金的投资者交流时 ， 普遍都比较担心利率一旦反转，已经完成净值化改造的20~30万亿规模的理财市场会出现赎回—下跌—赎回的负反?。?一致认为这是未来1~2年国内债券市场最大的灰犀牛风险 。”国泰君安证券研究所固收首席分析师覃汉称，结果没有想到，这个灰犀牛风险出现得如此之快 。
覃汉强调，近期债市的暴跌是由多重利空共振所导致，特别是理财集中赎回引发的抛压，属于是理财子净值化改造过程中成长的代价 ， 或早或晚都会出现 。
后市怎么看？
展望后市，多位业内人士表示对债市不必过度悲观 。华创固收团队认为，近期债市出现大幅调整，但货币政策不显著转向前提下，当前债券品种收益率已初具配置价值；尽管悲观情绪导致的赎回仍对市场产生扰动 ， 但基本面未显著改善前，赎回造成的摩擦并不形成趋势影响 。
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