02
券商面临拐点性变化 具有显著配置价值
科技金融和券商细分行业的整体判断，科技金融刚才提过，第一整体上平台的政策监管其实到了一个比较确定性的管理变化的阶段 。这个过程中，对于上市公司、行业来说，其实也是面临一些比较不错的机会 。另外，我们看到偏信息技术和偏IT建设整体上也面临一次比较大的提速 ， 就是数字经济和金融IT建设 。其实也看到上周协会刚强调，要鼓励券商按照公司一定净利润水平，提高IT投入的比例 。另外 ， 刚才自上而下其实也提到了注册制的一些变化，包括对整个IT贡献业绩的增量也会越来越高 。
另外一个可能是券商板块里面最重要的点 ， 财富管理的机遇在今年体现会越来越明显 。2022年其实是财富管理的小年，大家会看到投资收益率一直处于波动向下的过程，整体上净值都是往下 。另外一方面，基金的保有量的水平，基金的净申购赎回的水平都是一个负向的贡献 ， 所以2022年实际上是财富管理的小年 。但是2023年，我们对于自上而下是比较积极的 。所以偏中周期性的角度，我们相信财富管理也面临着一个周期性向上的过程和机会 。这个机会偏长期的视角来看，财富管理是一个比较确定性的长坡厚雪的赛道 。我们相信财富管理无论是从长期的角度还是短期的角度，都面临了比较大的机遇 。
文章插图
图片来源：海洛创意
最后落实到估值，整个券商板块包括部分的金融科技公司的估值，其实都是处于历史分位数的最底部，估值性价比是比较高的 。所以在一系列的政策，包括盈利的持续改善的情况下，我们相信整个板块可能面临一个比较系统性的机会 。2023年行业的盈利我们做了一个整体的预判 。目前来看，我们基于中性假设拍的行业2023年整体的增长基本上在20%左右 。其实是在2022年比较大的负增长的情况下变化，实际上是从25%以上负增长变成了20%的正增长拐点变化 。这个过程中的变化，我们相信无论是盈利的变化，还是估值变化可能都会比较显著，所以行业的确是面临了一个比较确定性的、拐点性变化的重要阶段 。估值角度来说，目前行业整体估值跟历史的估值中枢比都处于一个非常偏低的位置 。所以这个位置我们看很多券商的估值是低于1倍PB以下，无论从合理估值角度来还是历史比较 ， 我们觉得应该是在一个极端悲观的情境下产生的结果，未来一定会面临比较确定性的改善 。
03
资产端底部反转 寿险曙光初破晓
2022年我们重点推荐是偏财险方向，逻辑和理由其实比较简单，也比较直接，会看到财险2022年很大程度上是受益于疫情比较严格的封控政策 。为什么这样讲？比如我们看车险，疫情政策一封控，汽车出行的概率明显降低，出行的概率降低，出险率降低，带来赔付率下降 ， 整个车险综合成本率下降，收益率上升，是这样一个逻辑 。寿险正好相反，严格的防控下很多线下的产品限制意味着个险渠道的展业会面临了很多约束，包括增员面临很多约束 。另外一方面大家的需求也面临很大的挑战，所以这个过程中负债端会面临比较明显的压力 。
从2022年底到现在，其实我们觉得寿险会比财险机会更大一些 。重要的一个基础是我们疫情政策的调整，实际上决定了切换的基础 。防控政策放开，对寿险会起到很重要的驱动作用，寿险在2022年的基础上实现比较稳健的增长的概率其实是越来越高 。另外一方面，资产端目前从中短期角度来观察 ， 无论估值也好、盈利也好，是反转的一个核心 。第一个，地产的纾困政策渐次落地，整个政策导向发生了比较大的调整，无论是对地产自身的资产，还是对整体宏观经济其实都会有一个比较确定性的修复逻辑 。这个修复逻辑下，对于保险公司资产会有一个很明确的推动 。另外一方面，从收益率角度来说，目前来看是长端收益率一个比较确定的底部区间 。我们知道长端利率收益率下行概率变得越来越小，上行的概率其实更大一些 ， 这个过程对于保险资产端也是一个确定性的修复和利好 。
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